豆粕现货价格走低，以及养殖规模扩大，使得饲料厂以及养殖企业均加大了豆粕采购，豆粕需求量在近期明显增加，而且这种增加趋势有望延续。考虑到需求有望进一步转好，南美大豆生产在拉尼娜气候模式下变数极大，炒作题材丰富，豆粕远月估值偏低，价格存在较大向上修复空间。

美豆期末库存走低

随着美豆丰收上市，以及国内油厂榨利好转，油厂大豆进口、压榨积极性提高，豆粕供应量增加，豆粕现货有所回落，豆粕期货高位振荡。展望后市，美豆库存仍在低位，南美大豆生产存在较大不确定性，国内豆粕需求有望进一步上升。市场对远月豆粕估值偏低，豆粕期货或仍有进一步上涨空间。

美国农业部11月份农产品月度供需报告调高美豆单产至50.2蒲式耳/英亩，总产量调高到43.46亿蒲式耳，比上年产量减少1.19亿蒲式耳，但由于压榨量提高，2022/2023年度期末库存仍然为2.2亿蒲式耳，处于近7年低位，比上年度下降0.54亿蒲式耳。目前美豆已经收获完毕，产量变数越来越小，市场将关注重点集中在美豆出口和压榨上。近期美豆压榨和出口状况较好，将使美豆供需格局进一步转紧。

美国全国油籽加工商协会（NOPA）11月15日公布的月度报告数据显示，美国10月大豆压榨量环比增长16.7%，符合市场预估。NOPA会员单位10月份共压榨大豆1.84464亿蒲式耳，比9月份的1.58109亿蒲式耳高出16.7%，比去年10月份的1.83993亿蒲式耳提高0.3%。美国大豆收获上市叠加大豆压榨利润处于历史同期高位水平，提振美国大豆加工量。美国农业部发布的压榨周报显示，截至2022年11月25日的一周，美国大豆压榨利润为每蒲式耳4.46美元，周环比增加1.8%，结束了此前连续四周的下滑势头，继续处于历史高位。

相比之下，受密西西比河水位偏低以及铁路工人罢工影响，美豆近期出口销售状况不容乐观。美国农业部出口销售报告显示，截至11月24日当周，美国2022/2023年度大豆出口销售净增69.38万吨。出口检验方面，截至12月1日当周，美豆出口检验量为172.18万吨，低于前一周的22.69万吨和去年同期的236.91万吨，连续第二周下滑，为近9周以来最低水平。迄今为止，2022/2023年度（始于9月1日）美国大豆出口检验总量累计达到2117.57万吨，同比降低10.9%。但是，目前南美大豆所剩无几，美豆成为当前世界大豆供应的主要货源，美豆销售量增加将是大概率事件。

南美大豆变数仍存

因种植效益较好，今年巴西大豆播种面积明显增加，市场机构对巴西2022/2023年度大豆产量均给予较为乐观的预期。由于天气条件尚可，巴西大豆播种进度较快，巴西农业咨询公司AgRual本周一公布的数据显示，巴西2022/2023年度大豆播种达到预估面积的91%，略低于去年同期的94%；预计巴西2022/2023年度大豆产量为1.505亿吨，这是基于播种面积达到4320万公顷，比上年提高4%，以及单产达到趋势线水平。巴西政府则预期2022/2023年度大豆产量有望超过1.52亿吨，比受到干旱减产的去年产量1.25亿吨增产0.27亿吨之多，主要是因为种植面积扩大到4289万公顷，比上年提高3.4%，产量和播种面积均为创纪录水平。

相比之下，阿根廷大豆产量以及播种进度明显不及上年。据预计，2022/2023年阿根廷大豆产量将下降2%，至4780万吨，种植面积为1690万公顷，略高于布宜诺斯艾利斯谷物协会报告的1670万公顷。在11月的美国农业部月度供需报告中，美国农业部将阿根廷大豆产量定为4950万吨，低于此前的5100万吨。截至目前，阿根廷的大豆种植工作已完成了计划播种面积的29%，但远远落后于上年同期的48%和5年均值50.2%。

豆粕供应仍然偏紧

因前期榨利偏低，油厂大豆采购量不足，油厂常因原料匮乏维持较低开工率，豆粕产出量相应偏低，油厂豆粕库存降至历年来低位，豆粕供应持续紧张。国内豆粕现货价格一度创出历史纪录，大连豆粕期货主力合约也不断刷新近10年来高点。近期随着油厂榨利恢复、采购大豆积极性提高，油厂大豆库存回升，油厂开工率恢复至正常水平，豆粕产出量增加，豆粕供应偏紧的状况有所改观。

随着进口大豆到港，油厂压榨开工率恢复性增加。据调查统计，第48周全国主要油厂大豆实际压榨量为202.5万吨，开机率为70.39%，为近2个月来首次单周突破200万吨。但是，我们看到，由于下游提货积极，油厂豆粕库存仍在历史偏低位置。据监测，第48周全国主要油厂豆粕库存为26.45万吨，较前一周增加6.28万吨，增幅为31.14%，但同比减少40.8万吨，减幅达60.67%，同样为近3年来同期最低水平。

下游需求有望转好

一方面，近期随着进口大豆的不断到港，沿海地区油厂压榨量增加，豆粕供应紧张的情况有所缓解，豆粕现货价格有所回落。另一方面，目前生猪价格依旧偏高，并且随着消费旺季的到来，加之疫情防控政策的进一步优化，养殖产品如猪肉、鸡蛋、肉禽等消费有望持续好转，旺盛的需求带来价格上涨，并进一步改善养殖利润，刺激养殖户扩大养殖规模。豆粕现货价格的走低，以及养殖规模的扩大，使得饲料厂以及养殖企业均加大了豆粕采购，豆粕需求量在近期明显增加，而且这种增加趋势有望延续。

另外，油脂偏弱支撑豆粕。豆粕和豆油同为大豆压榨的下游产品，在压榨成本固定的情况下，二者价格有一定的跷跷板效应。近阶段油脂走势持续偏弱，将使得美豆走强的影响更多体现到豆粕上。上周美国环保署将2023年生物燃料规定用量提高到208.2亿加仑，其中58.2亿加仑是先进生物燃料（主要来自豆油），这只比早先要求的206.3亿加仑高出约1%，令市场倍感失望，引发豆油期货大幅下挫，除12月期约以外，所有成交活跃的期约全线跌停。

为遏制通胀，美联储不会停下加息步伐，在12月份可能继续加息50个基点，引发经济衰退担忧，造成原油等大宗商品价格下跌，具有生物柴油概念以及金融属性偏强的油脂更易受到拖累。国内来看，随着疫情防控政策优化，消费预期转好，但经济恢复尚需时间，加之豆油、菜油以及棕榈油库存迅速回升，供应宽松的背景下更易受到美豆油、马棕油下跌的拖累，油脂价格下跌将成就豆粕强势。

综合以上，市场预期南美丰收，加之美豆不断到港，给予豆粕远月合约偏低的估值，但是如果考虑到需求有望进一步转好，南美大豆生产在拉尼娜气候模式下变数极大，炒作题材丰富，那么豆粕远月估值偏低，价格存在较大向上修复空间。